MPC English view. The report body is preserved from the LOGOS source material; navigation, metadata, canonical links, and search snippets are available in English.
MPC - Marathon Petroleum LOGOS v2.0 完整调研更新（2026-09-22）
日期：2026-09-22 Asia/Singapore
标的：MPC / Marathon Petroleum Corp.
结论标签：【现价不建仓维持 · 顶部确认度上升 · 价差 -15% 已扣动减仓检查第一格】
基准底稿：134 MPC 完整深排（2026-08-27）（5M 17/25，P2 四项同源：价差依赖/预期过高/卖方羊群/利好出尽）。本卡为 9/22 完整调研更新：Q2 实绩确认峰值 + 股价 $425 新高 + 价差见顶回落 + 高管减持四件事。
一、一句话结论
Q2 净利 $51 亿 / EPS $17.73（四年最高，超预期 27%）、R&M 利润 $36.33/桶（去年同期 $17.58）、股价 $414–425 年内 +116%——但 3-2-1 价差已从 8/31 $73.84 回落至 9 月中 $61–67，高管层 9 月集中减持（法务官/炼油 EVP 等），UBS $450 与 SWS 公允 $324 的分歧说明预期已打满：8/27 卡的"现价不建仓"是准确的，9/22 维持并升级为持有者的减仓检查。
二、证据底稿（全部一手/可核验）
- Q2 2026 实绩（8/04 公司公告 + SEC）： 净利 $51.38 亿 / 稀释 EPS $17.73（去年 $12.16 亿 / $3.96；超预期 27%，连续三季 beat）；收入 ~$520 亿（超预期 25%）；调整后 EBITDA $85 亿（去年 $33 亿）。
- 炼油爆发： R&M 利润 $36.33/桶（去年 $17.58，翻倍）；R&M 调整后 EBITDA $67 亿（$24.84/桶 vs $6.79）；开工率 94%、吞吐 290 万桶/日；炼油运营成本 $5.72/桶；检修成本 $2.75 亿。 Gulf Coast 炼厂 100% 开工。可再生柴油 EBITDA $2.58 亿（去年 -$0.19 亿，翻正）。
- 返现与股数： Q2 返还股东 >$28 亿；回购均价 $246.41（2025 年 $147.29，贵 67% 的峰值回购——linevestnews 9/03 10-Q 拆解）；稀释股数 2.9 亿（去年 3.07 亿，约 7% 的 EPS 增幅来自回购）；库藏股 $593 亿 > 全部账面权益。
- 杠杆真相： 总债务 $332.55 亿基本持平；净债务 $254.87 亿（-14%，全靠现金堆到 $77.68 亿）；其中 MPLX 占 $260.05 亿（78%）——MPC 本体债务仅 $72.5 亿；MPLX 把 2026-03 到期 $15 亿 1.75% 票据换成 5.3–6.1% 新债（利息上行 14%）。
- Q3 指引（8/04 同步）： 吞吐 300.5 万桶/日、运营成本 $5.60/桶、检修 $2.9 亿；2026 capex（ex-MPLX）$15 亿；MPLX 增长 capex 上调 $5 亿至 $29 亿；MPLX 分派年增 12.5%（2026/2027）。
- 价格位置（9/21）： ~$414.5（-2.4%），9 月上旬 $399–425 区间；年内 +116%；8/27 底稿 $364.09/52 周高 $367.60 已被突破 13%+。Q3 财报 11/03。
- 价差见顶： 同 PSX 卡（3-2-1 $73.84→$61–67，-15%；forward Aug-2027 $44.38；历史均值 $12）。
- 情绪与行为信号： 9 月高管集中减持（Chief Legal Officer 1.7 万股、炼油 EVP 1.2 万股等，零买入）；卖方目标价羊群（UBS $450 vs SWS 公允 $324.56，"高估 31%" vs DCF $507——分歧本身即顶部特征）；9/21 板块性回调 -5.3%（无公司利空，纯 profit-taking）。
三、5M 重评（相对 8/27 的变化）
| 维度 | 8/27 | 9/22 | 变化原因 |
|---|---|---|---|
| M1 市场 | 3/5 | 3/5 | 战争溢价确认供给逻辑，但可逆 |
| M2 份额 | 3.5/5 | 3.5/5 | El Paso/Robinson 技改投产，区位质量再确认 |
| M3 利润 | 3.5/5 | 3/5 | $36.33/桶是教科书峰值；$246 高价回购损害峰值现金质量 |
| M4 模式 | 3/5 | 3/5 | MPLX 分派 +12.5% 与 $29 亿增长 capex：管道腿加速，稳定器更稳 |
| M5 治理 | 4/5 | 3.5/5 | 回购纪律在顶部被检验：$246 均价回购 -0.5（仍优秀，但峰值买贵了）+ 高管减持 |
5M：16.5/25（8/27 为 17/25）——公司优秀度不变，位置更差。
四、风险变化点（引用 8/27 条目编号）
- #57 价差依赖（P2，维持并加重）： Q2 把"利润=价差函数"从理论变成实绩：R&M EBITDA +252% vs 中游 +8.3%（linevestnews：这是价格事件不是能力台阶）。
- #82 预期过高（维持）： UBS $450 vs SWS $324：多空分歧 40%，预期打满的标志。
- #87 卖方羊群（维持）： 连续 beat 后的上调潮仍在继续（9/12 仍有"市场还没跟上"论）。
- #90 利好出尽（部分扣动）： 价差 -15% + 股价 -5.3% wobble：8/27 卡的"价差环比回落"触发器已扣动第一格（需连续两季确认）。
- 新增行为证据： 高管零买入+集中减持；$246 峰值回购（管理层用真金白银告诉你他们对价格不敏感——这是顶部行为，不是底部行为）。
五、3D/3T 更新
| 模块 | 9/22 判断 |
|---|---|
| D1 | $36.33/桶不可年化；正常化锚 $15–18/桶（对应正常化 EPS ~$10–11） |
| D2 | MPLX 腿（分派 +12.5%、Gulf Coast 分馏/LPG 出口 2028–29 投产）是穿越周期的部分，但只占稳定器 |
| D3 | 26–28x peak EPS = 周期股估值悖论完成体；SWS $324 vs 现价 $415（+28% 溢价） |
| T1 | 11/03 Q3 财报前不建仓；9/21 -5.3% 是 wobble 不是买点 |
| T2 | 价差连续两季环比回落 → 正常化通道确认 → $240–280 锚区重估（8/27 卡维持） |
| T3 | Hormuz/俄 barrels 回归节奏决定正常化速度；结构性关闭（7 家 since 2019）决定底部高度 |
六、最终结论
标签：【等待估值/时点 · 持有者减仓检查】
- 为什么： 四年前最高单季 EPS + 116% 年涨幅 + 价差 99 分位 + 高管减持 + 峰值回购——周期股"一切完美时点"的五个要素集齐了四个半。
- 操作指令： 现价 0 新仓（维持 8/27）；持有者按周跟踪 3-2-1：若 Q3 均值确认环比回落，降敞口；$240–280 是下一轮评估锚区（维持）。
- 证伪/转积极： 停火破裂+价差重返 $80 则顶部论证伪（转中性）；价差正常化至 forward $44 附近 + 股价回调 25%+ → 按正常化 EPS 重算转积极。
七、投委会摘要
- 一句话： Q2 把 MPC 的顶部从"画像"变成"实绩"：$17.73、$36.33/桶、$425 三顶同现；不同的是多了高管减持与峰值回购两个行为证据。
- 跟踪优先级： 3-2-1 周度价差 > Q3 吞吐/成本指引兑现 > 炼能关闭公告 > MPLX 分拆讨论 > EV 渗透。
- 信息缺口： Q3 炼油实现利润（11/03）；Hormuz/俄回归节奏；MPLX 独立价值释放的董事会态度。
方法论：LOGOS v2.0（5M + 100 条 CT + 3D/3T + 红线），基准见 /mpc。来源：MPC 8/04 新闻稿、SEC mpcq22026、10-Q 拆解、EIA 现货价差、9 月市场数据。本文为研究底稿，不构成投资建议。