IBKR — LOGOS v2.0 持仓复核（2026-10-15）

本轮研究卡；原始研究（历史）保持原样。本卡合并100项增量重评，原卡继承/本轮修订/缺口逐行区分。

日期：2026-10-15 Asia/Singapore；资料截止约20:00（含TSM下午Q3）；报价：10/14 16:00 EDT 常规收盘 $84.14。有效期：财报/重大事件提前重审，最晚2027-01-15。

最终标签：【小仓位试错】；建议目标 1% → 0.5%。 账户增长快于交易，Q3尚待公布；1降0.5%，用小仓承担当晚盈利/NII事件。

范围说明：这是“最新财报/重大公告增量复核 + 原卡100项证据审计”，不是宣称100项全部重新取得最新一手证据。表内逐行标明本轮修订、原卡继承或信息缺口；继承的A/B是原卡评级，不代表本轮独立重验。未解除的旧否决阻止准入，但不等于本轮已证实欺诈/破产。5M、P/R分级、估值和仓位是研究判断，不是公司事实。

一、公司一句话定义

提供自动化全球证券经纪和融资，交易佣金及利息收入来自低成本系统与市场接入。

二、5M 初筛结果

5M 总分：23/25。初筛 A：达到研究门槛；是否可买仍服从下面风险门槛与估值。

三、LOGOS v2.0 风险排查结果

3.1 风险排查总表

底稿：更新前 LOGOS_IBKR_2026-09-11.md。本轮增量依据：公司/SEC正式资料；10/14行情。每项依据的时点由“复核范围”识别。

3.2 分维度得分汇总

A/B证据风险数：10；R3风险数：1；P1风险数：0；P2风险数：1；信息不足项数：1。低总分不能抵消盲区。

3.3 红线与重大风险判断

• M3红线：未按数量触发（0项是）。
• M5红线：未按数量触发（2项是）。
• A/B单独P1：无当前已计分项。
• A/B + R3 + P2：无当前已计分项；同源风险须合并情景判断，不机械当独立概率。
• narrative与事实：账户增长快于交易，Q3尚待公布；1降0.5%，用小仓承担当晚盈利/NII事件。

3.4 LOGOS动作建议

所处分档：0–20，但仍受风险质量与盲区约束。本轮按仓位上限进入可持有研究池。动作：现价区可从0.5%开始，分批目标0.5%。

四、3D/3T 估值与择时分析

D1（内生）：7/21 Q2 GAAP/adjusted EPS均$0.69，adjusted收入$1.88B，税前利润率很高。10/1公布9月DARTs4.111M/+6%（环比-4%），账户5.576M/+35%，客户权益$964.7B/+27%，融资余额$105.2B/+36%。账户增长远快于交易增长，是应核验的变现分化，不等于结构性证伪。

D2（外延）：账户增长快于交易，Q3尚待公布；1降0.5%，用小仓承担当晚盈利/NII事件。

D3（估值）：当前约30.5倍Q2 EPS年化，给予0.5%自动化券商增长仓，而非旧1%满额；仍愿现价买这0.5%。Q3美国10/15 16:00 ET发布，当前尚未出。证伪：交易/账户变现和利息收益同时恶化、利润率显著收缩；退出。Q3确认账户质量与NII再评估回1%，不是只看新增账户数。10/13加密质押扩展属于产品拓展，不预先资本化全部增量。

T1（0–3个月）：Q3 earnings 16:00 ET，当前未发布。$95–100；账户变现/NII恶化退出；新增A/B P1或M3/M5“是”>3项即停止买入并重审退出。

T2（3–18个月）：验证增长转每股现金、稀释和竞争份额；本轮1–3个月目标不能自动滚成长持。

T3（18个月以上）：仍值得按原卡壁垒跟踪；5年DCF、终值、资本强度与治理缺口未补齐前，不承诺长期复利。

择时动作：现价区可从0.5%开始，分批目标0.5%。推荐购入：$80–85；兑现/卖出复核：$95–100；账户变现/NII恶化退出。

五、最终投资结论

【小仓位试错】。账户增长快于交易，Q3尚待公布；1降0.5%，用小仓承担当晚盈利/NII事件。

最关键的3个正面因素（均非红线豁免）：

1. 7/21 Q2 GAAP/adjusted EPS均$0.69，adjusted收入$1.88B，税前利润率很高。10/1公布9月DARTs4.111M/+6%（环比-4%），账户5.576M/+35%，客户权益$964.7B/+27%，融资余额$105.2B/+36%。账户增长远快于交易增长，是应核验的变现分化，不等于结构性证伪。
2. 5M研究得分23/25，说明有继续研究价值，不代表已排尽风险。
3. 现价与现金回报的匹配度已纳入本轮上限，未取证部分仍保持未知。

最关键的3个风险因素：

1. #90 行业是否接近下行拐点：双重顺周期高位： 零售交易活跃度（DARTs 4.82M）+ margin loans +67%（$108.5B）——市场回调时佣金与信用业务同时收缩，穿仓尾部是 P1 烈度（A/R1/P2）
2. #5 行业是否极度依赖宏观杠杆或降息环境：NII 占净收入 ~55%——降息 100bp 直接压利润；部分被客户资产增长对冲（A/R1/P3）
3. #16 客户转换成本是否极低：ACAT 转户 friction 低——锁定靠成本+习惯+产品而非转换壁垒（A/R1/P3）

接下来最需验证的5个数据点：

1. 最新财报收入/订单是否达到公司既定指引。
2. 毛利率、营业利润率及GAAP/调整口径对账。
3. OCF−资本开支、营运资本与并购/融资现金分类。
4. SBC/收入、净股数、回购是否创造每股价值。
5. Q3 earnings 16:00 ET，当前未发布：$95–100；账户变现/NII恶化退出；新增A/B P1或M3/M5“是”>3项即停止买入并重审退出。

thesis最可能被证伪：行业是否接近下行拐点并传导到每股现金。转积极条件：风险分级有正式反证、现金/稀释与估值同过、另有资金来源；不是跌到某价自动解除。

六、投委会摘要

七、关键信息缺口

共1项信息不足：#99 市场整体是否极度贪婪

影响：未知不计入风险分数，也不计为无风险。涉及财务/治理缺口会限制仓位；尤其高盲区卡只能观察或控制试错，不因低总分晋升高确定性核心。

美股专项：

A. SBC稀释：否；股本稳定；原卡继承；未声称本轮重新取得逐项证据。缺最新SBC/收入、净股数、薪酬Proxy、期权/资金流数据时不填假数。

B. non-GAAP质量：否；adj 与 GAAP 差异极小（$1.88B vs $1.90B）；原卡继承；未声称本轮重新取得逐项证据。缺最新SBC/收入、净股数、薪酬Proxy、期权/资金流数据时不填假数。

C. Guidance可信度：否；不给激进指引，兑现记录好；原卡继承；未声称本轮重新取得逐项证据。缺最新SBC/收入、净股数、薪酬Proxy、期权/资金流数据时不填假数。

D. 估值锚/DCF：否；客户资产 +40% 复利 + 77% 利润率转化支撑现价；原卡继承；未声称本轮重新取得逐项证据。缺最新SBC/收入、净股数、薪酬Proxy、期权/资金流数据时不填假数。

E. 机构拥挤度：否；非主题拥挤标的；原卡继承；未声称本轮重新取得逐项证据。缺最新SBC/收入、净股数、薪酬Proxy、期权/资金流数据时不填假数。

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