TSM — Q3已验证，回调后分批买制造与封装能力（2026-10-18）
【小仓位试错】· 当前策略目标4% · 从零首笔0.75%。价格USD 412.61（10/16 16:00 EDT），本周-8.98%。评估未来1–3个月，财报/重大事件提前重审，最晚2027-01-15。本页不登记成交。
Q3与Q4指引支持经营增长；GPU/ASIC均需先进制造，但现价高于中性现金情景，高CapEx和台湾风险限制一次买满。
买入与退出
| 本轮首笔区 | 从零首笔 | 原阶段目标上限 | 卖出复核区 |
|---|---|---|---|
| $400–415 | 0.75% | 4% | $485–510 |
从零首笔0.75%；$385–400或11/10月收入/后续现金确认后仍≤415再分笔；总目标4%，深跌须先核订单与产能，不能因回调加总目标。
持有与新买使用同一门槛；已有仓位只补目标差额。原目标是分批预算，不代表今天一次买满。新增资金须来自未执行目标或等额股票轮换，不重复花费10%现金底线。
退出优先于等价格：$485–510复核；Q4收入<$52.3B或GM<65%且后续展望继续转弱，减半；核心客户削减先进节点/封装订单需提前审查。实质产能中断或新增A/B P1立即重做准入。
下一验证：11/10官方月收入；Q4收入52.3–54.3B、毛利65–67%及全年CapEx60–64B后的现金兑现。
LOGOS增量风险核验
承接10/16完整100项表与10/17复核。本轮重核财务、现金、估值及事件，不重新发布全100项总分；旧证据、旧分数与时效缺口仍须区分。以下新事实/模型覆盖与其冲突的旧文字。A是披露事实，C是研究推断；估值模型不伪装为A级已实现事实。
| 风险/修订 | 结论与依据 | 证据 | 可逆性 | 影响 | 触发与动作 |
|---|---|---|---|---|---|
| #35 资本开支 | 是：全年60–64B已核，未来三年投入仍高 | A | R2 | P2 | 支出仍升且FCF/NI连续两季<0.5，取消加仓 |
| #95 现金估值 | 是：412.61高于中性现金情景362.23，需要更强兑现 | C | R2 | P2 | 需求/现金无法走向较强情景时下调买价 |
| 台湾产能集中 | 是：披露的产能集中为事实，尾部损失规模为推断 | C | R3 | P2 | 实质产能中断即重做准入，价格止损不保证覆盖跳空 |
本轮未新增确认财务真实性或治理诚信P1；不把高估值、资本开支和正常SBC自动称为造假。新增A/B P1或经核实M3/M5超过3项“是”，停止新增并重做准入。未知不等于已排除。
TSM：经营证据最及时，价格合理但高capex与台湾风险仍在
**事实（A）：**10/15已披露Q3收入46.72B美元、EPS4.60美元/ADR、GM66.4%、OPM58.7%；N2占晶圆收入8%、先进节点79%。Q4官方收入52.3–54.3B、GM65–67%、OPM56.5–58.5%。Q3财报
**事实（A）：**9M CFO75.671B−购买PP&E40.637B=35.034B，不混入股权/证券回收、补助或资产处置。Q3纯FCF=(919.776−443.206)/31.983=14.901B美元；ADR=5普通股，稀释ADR股数25.932B/5=5.1864B，不能将ADR价直接除台湾普通股EPS。官方财务表
**事实（A）：**官方法说预期FY26美元收入增长约44%、CapEx60–64B，并提示2026–28投资高于过去三年、海外工厂毛利稀释未来数年扩大到3–4个百分点。GPU、ASIC、Agent CPU需求均可转化制造需求，但它们仍依赖共同云capex，并不创造独立宏观风险因子。10/15官方法说原文
**估值计算（C）：**412.61/(4.60×4)=22.42倍Q3 EPS运行。Q4收入中点53.3×OPM57.5%×84%正常税后×4/5.1864≈19.855美元ADR EPS运行，对应20.78倍；16%税率是研究近似，实际非营业损益及汇率可改变结果，这不是官方2027 EPS指引。以未来正常化EPS19–21、21–23倍给出399–483美元情景，不将上沿当1–3月保证目标。
现金DCF使用未来经营FCFF、排除金融资产利息与融资流，后续现金须同时覆盖高capex。保守净财务资产约73.764B=现金113.610+流动金融资产12.393−短债6.688−长期债24.163−已宣告应付股利11.388−研究运营现金准备10B。未加长期股权投资，不与DCF经营现金重复计。
| TSM情景 | 未来第一年FCFF B | 后4年年增 | 折现率/终值g | 价值/ADR | 第5年现金B |
|---|---|---|---|---|---|
| 保守 | 55 | 15% | 11%/3% | 207.28 | 96.20 |
| 中性敏感性 | 65 | 20% | 10%/4% | 362.23 | 134.78 |
| 强兑现 | 75 | 25% | 10%/4% | 480.47 | 183.11 |
现价高于中性现金情景，原400–425区间不是保守DCF价值折扣。Q3纯FCF运行约59.6B，第一年65/75B是假设未来需求兑现而现金/收入改善，不是把Q4capex缺口忽略：9M已花40.637B，全年60–64B意味着Q4支出可能明显高于Q3。因此本轮收窄首笔上限415，第二笔等更低价或月营收/现金确认。
**动作（C）：**400–415先0.5–0.75%；385–400再一笔，4%为单票阶段上限。财报已过、下一官方月营收日11/10。若Q4低于52.3B或GM低于65%并伴后续展望转弱、先进节点/封装真实取消订单、capex仍增而FCF/NI连续两季低于0.5，停止买入并减仓。实质台湾产能中断是无法用限价止损完全覆盖的尾部风险。官方日历
信息缺口与模型边界
上述DCF为明确参数的情景，不是1–3个月价格预测。终值占比较高，未来现金起点须由实绩验证。市场份额、未披露合同损失、机构资金流及最新期权链没有因为完成本次比较而自动得到验证。